比特币已疯！2018，可加注这3类投资

我们站在了新的时代，一定需要把握新的方向去寻找新的希望，对很多中国经济的旧产业和旧模式，要有一个打破的过程。

1月6日，海通证券首席经济学家姜超在海通期货与扑克财经合办的《新时代新征程——2018海通期货投资策略菁英荟》上，以旧时代和新时代主题为对比，从四个方面对2018中国经济和资本市场进行了剖析，并从投资的角度提出了3点自己的看法。

“泡沫时代正远去，价值投资才是正道”！以下内容为姜超演讲内容精编，希望对大家今年投资能够有所帮助。

对中国经济发展驱动力理解

过去30年，中国经济发展靠的是居民对物质生活追求，由追求温饱小康所驱动，未来整个社会进步应该会转向居民消费的转型和升级。

宏观上看经济变化，人口结构有着非常重要的含义，在一个比较年轻的人口结构下，大家会喜欢房子、汽车这些年轻消费品，但随着人口老龄化，医疗、养老这些服务型消费有一个崛起过程。

年轻人为主的时代，需要更多的房子、汽车，这些都是有形消费品，但对于老龄化的社会，老年人需要更多的医疗和养老，放开二胎以后小孩出生率回升，而儿童需要教育，教育、医疗都是无形消费。这说明居民消费将从有形消费转向无形消费。

另外一方面中国年轻人口数量减少，大家不需要更多房子和车子，但收入还是持续增长，所以大家需要更好的消费品，需要更高质量的房子和车子，对品质的追求就是消费升级。

综合来看，居民消费会有一个转型和升级的过程。

随着居民消费的转型和升级，整个产业结构也会发生变化。首先，随着居民消费从有形消费转向无形消费，整个经济结构将从工业化转向服务业时代。

怎么理解未来中国经济的平衡和充分发展？含义就是，我们的工业发展极度失衡，服务业发展不够充分，未来服务业有非常巨大的发展空间。

比如北京红黄蓝幼儿园事件，反映出大家都希望小孩有更好的教育，但问题是优质教育供给严重不足。美国K12的研究发现，多子女的美国家庭一半以上的支出可能都用在教育上，这个产业有非常大的发展空间。医疗更加不用讲，大家都想活得长，这些行业属于供给严重不足，发展空间巨大。

随着居民消费的升级，工业化未来也在发生变化。

过去年轻人高速增长，每年都需要更多的汽车。而今年整个汽车行业是零增长，但SUV增速20%，新能源汽车增速50%，这意味着，大家不需要更多的汽车，需要更高品质、更加环保清洁的汽车，这就是对品质的追求。

反过来讲，居民的消费升级意味着更高的技术水平，就是对企业创新提要求。

中国很多传统产业在过去十年的发展主线就是智能化，智能化改变了手机、电视，包括目前所有的这些传统行业，未来创新将是工业化的出路。这意味着工业化会到一个新时代，过去30年是重化工业时代，发展钢铁、煤炭这些重产业，因为大家需要追求高品质，整个工业应该会转向新兴产业，尤其是当下中国依然具有巨大贸易逆差的产业，比如电子、计算机、航空航天，这些方向有巨大希望。

居民需求在发生变化，转向服务消费、转向品质消费，我们产业会从工业化转向服务和创新的时代。

怎样帮助中国经济转型

融资结构非常重要，一定要从银行融资转向资本市场融资、尤其是股权融资。

在工业化时代，工业化就是一个简单扩大再生产的过程，最佳融资方式就是银行融资，给钢铁、地产企业钱就可以搞很大。但到了服务和创新的时代，银行基本没有用武之地了。银行是一个面向重资产行业的融资方式，融资的核心是要有一个抵押品，但服务和创新时代的核心都是人力资本，没有有形资产给到银行作抵押，必须要靠资本市场提供融资。

我们早在十年前就应该做这样的转化，把融资结构转过来，抑制银行融资发展资本市场融资或者股权融资，但我们没有这样做。从宏观来看，过去十年银行融资在不停增长，其实已经给经济加过三次杠杆。

第一次是2009年，就是四万亿。通过制造业投资启动了中国经济第一轮反弹，那一轮经济反弹是两年，因为企业高债务引发了高杠杆和产能过剩的问题。

17年从年初和年尾，大家对新周期充满争议，为什么？就在于我们企业部门连续十年每年举债十万亿，这么一个高的债务负担很难在一两年之内解决，17年企业债务率只是在高位企稳，没有明显下降，高债务始终是新周期启动的拦路虎。

第二次是2012、2013年，这是第二次经济反弹，这一次是政府出来举债，这一次很重要的指标叫做信托贷款。地方政府在银行的表外，通过信托贷款，大笔的加码了基建投资。

同样那一轮经济反弹持续时间也只有两年，2014年开始往下走，因为2013年政府发现债务出现问题，开始整顿地方政府债务，包括当时也是一轮央行提高利率去杠杆，2014年之后经济重新开始下滑。

到2016、2017年，我们又来了一个新故事，这次故事主角又换了一个，就是我们居民部门出来举债。过去几年整个地产市场发生了翻天覆地变化，2017年已经收官，我们好几个地产巨头，每一个都是五千亿的销售规模。

为什么2017年房子还是卖的这么好，其实2017年是居民举债又创新高，全年下来居民新增总债务超过了8万亿。这一轮靠居民巨额举债拉动地产销售、地产投资，支撑了经济反弹。

把过去十年中国经济反弹的故事作一个回顾，你会发现其实我们始终在重复着同样的故事，每次都会有一个主体出来举债，第一次是企业举债，第二次是政府举债，第三次是居民举债，每一次都是能够好上两年，第三年通常会出现问题，所以这个就是一个担心，是不是今年同样的魔咒又会出现？

我其实想说，中国经济如果想从根本上解决债务问题，就一定要改变我们的融资结构，始终是靠银行的债务融资是不可能走出困境的，必须要把债务融资转成股权融资。

在美国所有新的伟大企业，从谷歌到特斯拉，你想哪一个是由银行培育的？银行培育不了。中国也一样，从腾讯到阿里，都是由股权融资培育的。

所以，中国如果真心想要转型，就要下决心把银行融资管住，下决心发展资本市场，尤其是股权融资。

股权融资才是发展服务和创新的融资结构，这是一个大转变。以后银行出路只有一个，就是从放贷转向给居民做财富管理，这也是帮助企业成长，也是帮助居民财富保值和增值。

对政策变化的理解

从刺激需求转向改善供给

未来我们的政策会怎样把握？

我们给了一个非常明确的判断，两个政策方向，一个叫做去杠杆，一个叫做补短板。

首先，怎么理解去杠杆？如果把过去三年政策作回顾，我们做了三件事，降成本、去产能、去库存，虽然说全部叫做供给侧改革，实际上这里面去产能是减少供给，但降成本还是在增加需求、因为是在增加政府的需求，去库存是在鼓励居民举债也是增加需求。

其实我们是减少了一个供给，增加了两个需求，所以我们全中国的总需求和总债务还是在创新高。

去杠杆这件事情去年已经逐渐显示的非常清晰，去年7月份金融工作会议就提出推动经济去杠杆，要去控制我们的货币总量。年底又开了两个重要会议，开了政治局会议和经济工作会议，都在讲打赢三大攻坚战，经济工作会议里面没有明确提出去杠杆，但政治局会议明确提出要打赢三大攻坚战，第一条就是控制我们的宏观杠杆率。中财办副主任已经明确出来表态，去杠杆是未来5年的方向。

而从2018开年以来，金融去杠杆政策如暴风骤雨，无论是302号文对债券杠杆的监管，还是对银行同业存单的监管，以及对信托贷款、委托贷款的监管，包括征求意见中的央行资管新规，其实目标都是一致的，就是要把货币超发管住。

如果我们坚持金融去杠杆，货币政策就很难轻易放松，贷款利率会继续回升，同时货币增速低增应该会成为一个常态。其实金融去杠杆不是问题的本质，本质是要去掉经济的杠杆。

不是因为我们金融体系钱太多，最本质的问题还是我们的经济各个主体、居民、企业和政府的债务太高了，远远超过我们经济需要，我们要把宏观总杠杆率控制住，全社会债务扩张的速度就要和GDP的名义增速来接轨，我们社融增速需要慢到和GDP名义增速接轨，社融增速也要降到8-9%左右，这样全社会负债率才可以真正稳定下来。

这个就是从金融去杠杆转向经济去杠杆，目前金融去杠杆已经有非常明显的效果，未来M2增速应该会稳住，但是经济去杠杆还不够，社融增速需要逐渐慢下来。

另外一个方向很重要，就是补短板、提高效率。过去两年我们做的是减少供给，减少供给确实带来钢价、煤价大上涨，但这本质上不创造任何的效率，因为只是改变利益分配，把利润从上游行业转到下游行业，没有带来效率提高。

真正供给侧改革是美国做的减税，减税了之后大家都愿意干活。所以供给侧改革的深化是指提高生产效率。今年政府提出要高质量发展，含义就是提高经济增长的效率。今年政府有没有可能去跟美国一样减税，虽然说目前大家都认为空间不大，但这是一个态度和方向问题，有没有可能政府释放减税的信号，激发市场的热情？

这一次我们的稳增长可以和过去不太一样，过去我们是通过刺激的方式稳增长，这一次可以通过提高效率的方式稳增长。

这有两重含义，第一重，今年我们开始正式把研发和创新放入到GDP当中，就相当于我们当年看到印度曾经改过GDP数据，当时把GDP增速从6改到8，我们不用改那么多，我们改一点点也可以保证GDP数据比以前好看，没有必要去刺激。

另外还有一个含义，就是现在的中国经济确实跟以前不太一样了。看一下中国经济总量，工业这一块确实是处于回落状态，但是，新经济部门正在越变越大。中国目前新经济部门正在帮我们解决就业问题，如果就业问题没有后顾之忧，其实就没有必要再去放水刺激，这说明政府的底线可以比以前高很多。

寻找投资机会

从泡沫投机转向价值投资

如果把去杠杆和补短板作为两个政策方向，未来就要从追逐泡沫投机转向寻找真正长期有价值的资产。

怎么看未来投资机会，如果我们确定政府下决心去转向新的时代，转向高质量发展，如果真的下决心去收货币、去杠杆，整个投资的模式会发生变化。

过去十年最大的赢家不在资本市场而在于地产市场，本质上买房的发财不是因为你眼光好，跟房子没有关系，是因为货币贬值。但是如果说，以后我们政府不再超发货币，我们的整个投资理念一定要发生变化，要从追逐泡沫投机，就是所谓投机货币贬值转向关注资产本身的价值，因为货币不再贬值，就要看资产本身是否有价值，这就是转向价值投资，整个2017年债市和股市投资理念都发生了变化。

对于2018年债券市场，我个人认为应该还是有一个慢牛机会，我们叫有史以来最慢的一轮慢牛。利率走势很关键，虽然今年年初债券市场依然还是小幅下跌，所以很多人对债市还是很担心，是不是2018年债市还是没有机会，但是我们态度比较明确，债市2018年还是有机会。

道理很明确。过去为什么中国利率处于高位？是因为过去30年，工业化过程当中搞房地产、基建，搞所有这些东西都需要钱，每次只要有人借钱、加杠杆利率就会往上走，反过来讲如果我们下决心去杠杆，如果降低了融资需求，利率怎么可能长期一直那么高？因为所有这些面向未来的经济，搞服务业、搞创新都不是一个需要钱的模式，不需要钱了利率怎么可能长期这么高？只不过这次利率下降跟过去方式不太一样，过去是央行放水所以是短端利率先降，但是这次央行不能放水，就是短端利率降不下去，经济的融资需求回落，可能长端利率先降，债券市场还是有希望回到慢牛状态。

目前，工业企业利润增速20%，这个数据确实非常的亮眼，但是我们在想这个东西到底哪些可以持续？如果2018年总需求往下走，我们觉得工业企业利润增速也还是会重新再下来，工业这一块利润增速不太能够持续，因为工业是中国居民过去三十年他们愿意花的钱，过去三十年大家需要更多花钱给房子和车子，但如果展望未来三十年，一定是大家愿意为服务消费花钱，愿意为创新花钱，所以转型和创新才是长期的盈利的希望！

如果面向未来，我相信创新和转型是长期的方向，所有这一切本质是要改变融资模式，其实我们看一下所有中国这些有希望的行业会发现有这个特点，其实中国这些东西已经全部都有了，只是不在A股上市，比如腾讯在香港，阿里在美国。如果蚂蚁金服上市大概会跑到香港，小米也可能跑到香港。

我觉得，未来港股市场是大家做股市的重要选择，可能中国整个新经济的发展是一个体外循环的模式，通过港股和海外市场帮我们培养面向未来的企业，而且港交所他们确实很努力，他们今年在改革创业板，改革同股同权，希望以后中国创新企业可以去香港上市。

2018年中国有关的机会我进行简单排序：

口述：著名宏观和债券专家，海通证券首席经济学家姜超

编辑：程云深

来源：正和岛（ID：zhenghedao）

（速记来源新浪财经，文章未经作者审阅。）