扩大高质量内需，绝非放水走老路！ ——政治局会议点评（海通宏观姜超、于博）

扩大高质量内需，绝非放水走老路！

——政治局会议点评（海通宏观姜超、于博）

事件：中共中央政治局4月23日召开会议，分析研究当前经济形势和经济工作。

1.一季度经济暂稳，但内忧外患仍存

一季度经济暂稳。首先是对经济的分析与展望。通常4月底、7月底、10月底的政治局会议的议题都是分析研究当前经济形势和经济工作，本次也不例外。

对于1季度经济走势，会议认为，“经济运行延续了稳中向好态势”。具体而言，主要指标总体稳定、协调性较好，结构调整对经济发展的支撑作用明显，经济运行内在稳定性有效提升，推动高质量发展取得良好开端。

忧患依然存在，下行压力未消。但同时会议也指出，“制约经济持续向好的结构性、深层次问题仍然突出”。具体而言，对内是“三大攻坚战”还有不少难题需要攻克，对外是世界经济政治形势更加错综复杂，因而“完成全年目标任务需要付出艰苦努力”。总结来说，内忧外患依然存在，经济下行压力未消。

2.  扩大高质量内需，但非刺激地产老路

“扩大内需”再现，刺激地产老路？而在宏观政策方面，会议重提“扩大内需”，引发了市场对走刺激老路的联想。因为上一次会议提到扩大内需还是在13年12月，随后14、15年房地产市场启动。

但我们认为，本次“扩大内需”并非全面扩大内需，而是结构性扩大内需，扩大的是高质量内需，也绝不会走刺激地产的老路：

首先，会议在提及一季度经济时，强调“内需拉动作用增强”，类似的表述出现在17年4月底的政治局会议中——“内需对经济增长的贡献加大”，也就是说并不存在全面扩大内需的必要。

第二，“扩大内需”并非单独提出，而是“把加快调整结构与持续扩大内需结合起来”，也就是说是结构性扩大内需。

第三，会议在提及完成全年目标时强调“关键是要主动同高质量发展的要求对表，对得上的加紧推，对不上的及时改”，也就是说，扩大内需的目的不是高增长（会议对“增长”、“增速”只字未提），而是高质量，扩大的是高质量的内需。

第四，对于未来的政策安排，“全力打好‘三大攻坚战’”依然排在首位，而三大攻坚战中首当其冲的又是防范化解重大风险，即“使宏观杠杆率得到有效控制”，这意味着绝不会走刺激地产老路。

3.  货币偏紧回归中性，但绝非大水漫灌

货币回归中性，降低融资成本。在财政、货币政策方面，会议强调，要坚持积极的财政政策取向不变，保持货币政策稳健中性，注重引导预期。同时会议还提出，要“降低企业融资成本”，这是15年12月的会议后首度重提降低企业融资成本。而联系上周央行下调准备金率，均确认货币政策已由实际偏紧回归中性。

融资需求回落，绝非大水漫灌。但这一次准备金率下调主要用于替换到期的MLF，同时对冲缴税，而且央行今年以来整体投放基本为零，均表明货币政策绝非大水漫灌。我们一直强调，本轮利率下行并非源于央行放水，而是因为影子银行监管加强导致表外融资持续回落，因此不需要央行放水利率也会自然下降。事实上，过去几个月社融增速从13%降至10.5%，过去5个月新增表外融资同比减少3万亿，是利率下降的主要原因。

4.  去产能进入尾声，补短板正当其时

供给侧改革方面，会议延续了3月初全国两会《政府工作报告》的基调：

去产能放缓。会议强调“更多运用市场化法治化手段化解过剩产能”，表明去产能将从行政化转向市场化法制化。回顾16、17年，去产能是供给侧改革重心之一，钢铁、煤炭都超额完成预定目标，工业供需格局持续改善，17年工业产能利用率已经回升至77%，创下5年新高。而按照计划18去产能将常态化，钢铁压减产能3000万吨（去年是5000万吨），煤炭退出产能1.5亿吨（去年是1.5亿吨以上），钢铁去产能已接近完成，煤炭也仅剩下20%左右。也就是说，去产能已接近尾声，压力缓解，旧经济供给收缩力度将逐渐放缓。

补短板提速。会议还强调“加强关键核心技术攻关，积极支持新产业、新模式、新业态发展”。一方面，补足新经济的短板已迫在眉睫。近期中兴通讯的禁售令事件表明，核心技术不能一直靠进口。但目前我国集成电路尤其是中高端产品对海外依赖度依然较高，今年1季度集成电路进口金额增速高达37%，占总进口额的14%。另一方面，鼓励新经济的政策正在陆续出台。比如从16年开始，研发创新、新经济陆续记入GDP，政府也表示未来将继续减税降费，意味着未来可以通过减税刺激企业研发创新来稳增长。

5.  去杠杆政策缓和

会议提出“要推动信贷、股市、债市、汇市、楼市健康发展，及时跟进监督，消除隐患”今年以来，市场担心资管新规落地导致影子银行萎缩，而股市、汇市波动剧烈，楼市高位不胜寒，债市的违约事件也开始增加，说明未来相关政策的出台应该会更加缓和，考虑市场的承受力，但在打赢三大攻坚战的总基调下，去杠杆的方向不会变。