通胀压力不大，货币更加中性——17年12月物价数据点评（海通宏观 姜超、梁中华）

1. 12月CPI微升

1.1  12月CPI同比1.8%

17年12月CPI环比涨0.3%，同比微升至1.8%，2017年全年同比仅1.6%。12月天气转冷，鲜果、鸡蛋价格续涨，猪肉、水产、鲜菜价格由降转升，食品价格环比上涨1.1%，同比跌幅收窄至0.4%；能源价格连续5个月上涨，非食品环比涨0.1%，同比微降至2.4%。

1.2  食品同比跌幅收窄

17年12月食品价格环比上涨1.1%，同比跌幅收窄至0.4%。从环比来看，天气转冷，鲜活食品价格普遍都上涨：鲜果和鸡蛋延续上月涨势，涨幅均超过5%，猪肉、水产品和鲜菜价格由上月下降转为上涨，涨幅均在1%左右，五项合计影响CPI上涨约0.19个百分点，占食品价格上涨影响程度的八成以上。

从同比来看，高基数推动鲜菜和猪肉价格分别下降8.6%和8.3%，合计影响CPI下降约0.46个百分点；鸡蛋、羊肉、鲜果和水产品价格同比涨幅均有扩大，合计影响CPI上涨约0.28个百分点。

1.3  非食品同比微降

17年12月非食品价格环比上涨0.1%，能源涨价仍是主要贡献，非食品同比涨幅收窄至2.4%。从环比来看，汽油、柴油和液化石油气价格分别上涨1.9%、2.1%和1.6%，三项合计影响CPI上涨约0.05个百分点。

此外，非食品中值得关注的是，医疗保健类价格环比涨幅继续回落至0.1%，已经连续三个月回落，其中医疗服务类环比增速仍维持在0.1%的低位。这也验证了我们之前的判断，随着医改政策的落实完成，预计未来医疗类价格环比涨幅仍会趋弱，服务类CPI同比面临回落的压力。

1.4  预测18年1月CPI回落

近期对18年通胀的预期又在升温，猪价和油价是关注的焦点。关于猪价的逻辑我们在去年专题中已多次详细阐述过，规模化养殖企业生产效率更高，可以弥补环保政策推行带来的供给缺口，今年供给端甚至大概率会成为打压猪价的因素。从行业规律来看，当前养猪行业利润处于中等水平的前提下，产能出清是有限的，很难开启一轮价格上涨周期。所以我们认为尽管冬季需求量大、极端天气运输不畅等对短期猪价有一定支撑，但整体18年猪价走弱概率较大。

关于油价，近期原油持续上涨，当前布伦特原油价格已经接近70美元/桶。供给端OPEC限产保价，页岩油生产成本抬升，需求端全球制造业回暖，油价回升的确有供需基本面支持。但我们认为在油价大涨之后，OPEC的限产保价行为存在极大的变数，而页岩油技术革命增加了石油的边际供给，而新能源汽车的崛起减少了石油的边际需求，这也决定了油价上涨空间有限，近期持续的上涨会逐渐透支未来空间，今年可能会出现前高后低的格局。

所以整体18年CPI同比中枢可能会比17年高，但依然处于温和区间。从高频数据来看，18年1月以来受雨雪、低温和季节因素推动，鲜菜、肉类等食品价格环比回升，但由于与去年春节月份错位，预计18年1月CPI同比或回落至1.4%，2月可能跳升至2%上方，但或不会有市场预期的2.5%那么高。

2. 12月PPI续降

2.1  12月PPI降至4.9%

17年12月PPI环比上涨0.8%，同比继续回落至4.9%，17年全年平均维持在6.3%的高位。从环比来看，17年12月燃气生产供应、黑金冶炼加工、非金属矿价格环比涨幅扩大，油气开采涨幅回落，有色冶炼加工由升转降，煤炭采选由平转降。从同比来看，非金属矿、燃气生产供应价格涨幅扩大，而油气开采、黑金冶炼加工、石油加工、有色冶炼加工、煤炭采选涨幅均回落。涨幅贡献依然主要来自上中游行业，生产资料价格同比回落至6.4%，仍在高位，而生活资料仍在0.5%的低位。

2.2  预测18年1月PPI续降

18年1月以来国际油价续涨，煤价回升，但钢价大幅下跌，考虑到去年基数的抬升，预测18年1月PPI同比涨幅或继续回落至4.0%，且今年整体延续回落的态势。

3. 通胀压力不大，货币更加中性

往前看，受食品价格季节性走强、春节错位等短期因素影响，CPI同比在2、3月份大概率维持在2%上方，但依然温和；国际油价虽强，但国内地产、基建需求端回落，基数抬升，PPI同比仍趋回落，通胀整体压力不大。且2%左右的CPI、趋势向下的PPI并不会成为货币政策的主要牵制，今年的政策重心在于防风险、去杠杆，意味着货币政策难松。但在双支柱的框架下，监管政策密集落地会逐步加强宏观审慎的调控效力，有助于货币政策向中性回归。