PMI线下微升，通胀仍趋下行——海通宏观周报（姜超 等）

PMI线下微升，通胀仍趋下行

——海通宏观周报（姜超 等）

一、海外：特朗普发表国情咨文，欧元区经济增速放缓

1.1 美国总统特朗普发表国情咨文

上周二，美国总统特朗普在国会发表主题为“选择伟大”的任内第二份国情咨文，继续力推加强边境管控等尚存争议的政策，此外他还提到了对外贸易协议、基础设施建设、降低药品价格等议题，特朗普声称要谋求跨党派合作、打破党争带来的政治僵局。

上周三，美联储前主席耶伦接受采访时提到，如果全球增长进一步疲软并且影响到美国，有可能会降息，但下一次行动加息和降息两种结果都有可能。上周四，鸽派的美国圣路易斯联储主席布拉德（19年FOMC票委）讲话称，美联储不需要进一步提高利率来实现通胀目标。

1.2 欧元区经济增速放缓

1月31日，欧洲统计局公布欧元区18年四季度经济数据，18年四季度欧元区GDP环比初值0.2%，持平于前值，同比初值1.2%，低于前值的1.6%，为近四年新低。随后一天公布的欧元区1月通胀数据同样不佳，1月欧元区调和CPI同比1.4%，连续第三个月下滑，为18年4月以来的最低。

上周四，印度央行以4票赞成、2票反对通过了下调回购利率25个基点至6.25%的决议，这是继2018年8月降息以来印度再次放松货币政策。18年12月印度消费者物价指数同比2.2%，创下18个月的新低，远低于印度央行4%的中期目标。

二、国内经济：PMI线下微升

2.1 工业利润增速下滑

18年工业利润增速下滑。18年规模以上工业企业利润总额增速10.3%，较17年显著下滑，主要缘于终端需求放缓拖累工业需求，以及工业品价格涨幅明显回落。其中12月利润总额同比增速继续下滑至-1.9%，创16年以来新低。而12月工业生产反弹但仍偏低，工业品价格涨幅大幅回落，指向12月工业产销双双放缓。

国企继续转弱，民企再上台阶。分经济类型看：18年国有及国有控股企业利润增速大幅回落至12.6%，集体企业利润增速降幅收窄至-1%，股份制企业利润增速降至14.4%，外商及港澳台商企业利润增速回落至1.9%，私营企业利润增速微升至11.9%。从单月增速看，12月国企利润增速降幅扩大至-46.4%，民企利润增速升至41.1%。

工业收入增速继续回落。18年规上工业企业主营收入增速8.5%，较17年小幅回落。其中12月单月收入同比增速下滑至1.7%，主要缘于终端需求持续低迷、工业品出厂价格涨幅回落，以及17年同期基数抬升。

主营利润率仍在同期高位。18年企业成本持续降低，每百元主营收入中的成本费用降至92.58元，同比降低0.18元，主营收入利润率升至6.49%，同比提高0.11个百分点，也是2011年以来的同期新高，因而利润增长仍快于收入。

库存回落仍待去化。12月工业企业产成品存货增速7.4%，继续下滑并创下18年6月以来新低。而12月工业企业库存销售比升至55.3%，并处历年同期高位，指向库存仍待去化。需求、库存双双下滑，而库销比仍偏高，指向主动去库存仍将延续。

新增利润主要来自上游行业，但贡献率有所下滑。18年41个工业大类行业中，32个行业实现利润增长，其中新增利润最多的是油气开采、建材、钢铁、化工、酒茶饮料等五大行业，对利润增长贡献率合计为77.1%。值得注意的是，上游行业对利润增长的贡献率有所下滑，钢铁、建材、化工、煤炭、油气开采等五大行业贡献率已从1-11月的75.3%降至73.7%。

分行业利润增速涨少跌多。与1-11月相比，1-12月各行业利润增速涨少跌多，其中：下游涨多跌少，酒茶饮料、服装、医药、汽车利润增速均回升，食品小幅下滑；中游普遍回落，通用设备、专用设备、电气机械、计算机通信电子、电力热力利润增速全线下滑；上游涨少跌多，有色利润增速回升，但钢铁、建材、煤炭、化工、化纤均下滑。

2.2  制造业PMI线下微升

19年1月制造业PMI线下微升。19年1月全国制造业PMI为49.5%，较18年12月微幅回升0.1个百分点，仍在荣枯线下，也处于16年3月以来次低点、17年以来同期新低，这固然与19年春节较早有关，但也同样反映制造业景气依然偏弱。主要分项指标中，需求、生产偏弱，库存改善，价格反弹。分规模看，大型企业PMI线上回升，中、小型企业PMI线下回落。

内需偏弱，外需趋稳。19年1月新订单指标由18年12月的49.7%微降至49.6%，仍处线下，并创下16年3月以来新低、17年以来同期新低，指向内需依然偏弱。但中美贸易紧张状况改善令进口指数触底回升。受益于中美贸易摩擦紧张局势暂时缓解，出口下行趋势也有所缓和，19年1月新出口订单指标由18年12月的46.6%回升至46.9%，指向外需趋于平稳，但仍处于历年同期低位。

生产仍较低迷，就业压力尚存。19年1月生产指标由18年12月的50.8%微升至50.9%，创下13年以来同期新低，采购量也由18年12月的49.8%继续下探至49.1%，创16年3月以来新低。这其中固然有春节错位因素的干扰，但根据农历口径调整后，六大集团发电耗煤增速从春节前一个月开始逐周下滑，预示着工业生产仍较低迷。19年1月份从业人员由18年12月的48.0%回落至47.8%，创下16年5月以来新低，并持平于13年以来历史同期最低点，指向制造业企业用工量继续收缩。

价格略有反弹，库存状况改善。19年1月原材料购进价格由18年12月的44.8%回升至46.3%，出厂价格指数也由18年12月的43.3%升至44.5%，但均未超过18年11月水平，印证1月以来国际油价、钢价反弹，煤价先涨后跌。我们预测19年1月PPI环比增速下降0.4%，同比增速降至0.2%。19年1月原材料库存由18年12月的47.1%回升至48.1%，产成品库存由18年12月的48.2%小降至47.1%。库存状况边际改善，但考虑到需求、生产均处弱势，主动去库存或仍将延续。

2.3 需求依然偏弱

地产销量走低，汽车零售改善。受春节错位因素影响，2月上旬41城地产日均销量增速深跌至-84%，剔除春节效应后增速仍跌至-53%，较19年1月继续下滑。19年1月前四周乘联会乘用车批发增速跌幅扩大至24%，零售增速降幅收窄至1%。

2.4 工业生产低迷

粗钢产量增速下滑，发电耗煤仍在低位。19年1月中旬重点钢企粗钢产量增速回落至1.6%，1月上中旬增速2.3%，较18年12月明显下滑。19年1月六大集团发电耗煤同比增速下降7%，比18年12月降幅明显扩大。但由于今年的春节早于去年，因此1月份的下滑其实是在节前赶工的情况下取得的。剔除春节效应之后，春节前一周发电耗煤增速降幅达4.8%，虽因基数走低而有所回升，但尚在低位。

三、物价：通胀仍趋下行

3.1  食品涨幅趋缓

节前一周食品价格涨幅趋缓，其中蔬菜价格环比上涨2.9%，而猪肉价格下跌3.6%，食品价格环比持平。

3.2  预测CPI保持稳定

1月份商务部食用农产品价格、农业部农产品批发环比涨幅分别为1.4%、4.1%，预计1月CPI食品价格环涨2%，1月CPI稳定在1.9%。

3.3  预测PPI继续下降

1月购进价格指数回升至46.3%，出厂价格指数也升至44.5%，印证1月以来国际油价、钢价反弹，煤价先涨后跌，我们预测1月PPI环降0.4%，同比降至0.2%。

3.4通缩仍趋下行

节前蔬菜价格季节性上涨，但涨幅低于去年同期，1月CPI有望保持稳定，但2月CPI由于春节错位效应或大幅下滑。虽然1月份以来商品价格明显反弹，但环比依旧在下降，而由于去年同期PPI环比涨幅为正，因此1月PPI同比涨幅会明显回落。综合来看，通胀短期仍趋回落。

四、流动性：宏观审慎管理

4.1 货币利率震荡

节前一周货币利率继续震荡，其中R007均值上行5BP至2.63%，R001均值下行18BP至2.14%。DR007上行1bp至2.56%，DR001下行17bp至2.1%。

4.2 央行小幅投放

节前一周央行逆回购投放1800亿，1月份央行净回笼6300亿。

4.3 汇率走势分化

节前一周美元指数回落，人民币兑美元走势分化，在岸人民币汇率升至6.73，离岸人民币贬至6.78。

4.4  宏观审慎管理

中国机构编制网发布央行“三定”方案，设立宏观审慎管理局，牵头建立宏观审慎政策框架和基本制度，以及系统重要性金融机构评估、识别和处置机制。而在央行的职能方面，新增对系统性金融风险防范内容，央行牵头负责系统性金融风险防范和应急处置。可以看出，防范化解金融风险仍将是19年监管重点。

五、政策：全面建成小康社会

全面建成小康社会。中共中央国务院举行春节团拜会，指出要坚持推进高质量发展，继续打好三大攻坚战，统筹推进稳增长、促改革、调结构、惠民生、防风险工作，不断提高人民群众获得感、幸福感、安全感，保持经济持续健康发展和社会大局稳定，为全面建成小康社会收官打下决定性基础，以优异成绩庆祝中华人民共和国成立70周年。

基建仍是投资重点。随着各地今年政府工作报告出炉，备受资本市场关注的各地2019年固定资产投资或重点项目投资计划也纷纷浮现。此前，已有9省市发布今年重点项目投资计划，涉及投资总规模接近25万亿元。“铁公机”、“电气水”等传统基建、重大产业项目、生态环保项目等仍是各地投资主要领域。

棚改目标下调。从数据上看，各省市2019年调低全年棚改计划，如北京由上年的2.36万套下调至今年的1.15万套；四川则由上年的25.5万套下调至15万套；河南由上年的50万套下调至15万套。对整体楼市而言，未来棚改及其货币化安置对三四线城市楼市拉动作用或有所减弱。